РЫНОК ОБЛИГАЦИЙ:
Основные тенденции в России и мире
Июль 2023
Андрей Севастьянов
Тенденции на развитых рынках
США. Ключевым событием июля стало заседание FOMC ФРС США 26 июня, где ожидаемо был увеличен диапазон по FFR на 0,25 п. п. до 5,25−5,50%, что стало максимумом с начала 2021 г. Рынки на решения отреагировали слабо. Сейчас участники рынка пока не ожидают дальнейшего ужесточения ДКП до конца года на фоне постепенного снижения инфляционного давления и сильных текущих данных по экономике США. При этом члены FOMC не исключают очередного повышения ставки в сентябре.
Снижение рейтинга США РА Fitch 1 августа на 1 ступень до AA+ со «стабильным» прогнозом не привело к значимым изменениям US Treasuries.
Кривая UST сохраняется инверсивной и в июле сдвинулась вверх примерно на 20 б. п. в дальнем сегменте, в коротком снизилась на 6 б. п.
Европа. ЕЦБ также ожидаемо повысил регулируемые ставки 27 июня на 0,25 п. п. (депозитную до 3,75%, базовую до 4,25% и маржинальных кредитов до 4,50%) на фоне снижающейся, но еще остающейся высокой инфляции. Они могут быть еще раз увеличены в сентябре, заявила президент регулятора К. Лагард.
Кривая госбумаг Германии сохраняется инвертированной, и в июле сдвинулась вверх на 15 б. п. в дальнем сегменте и на столько же снизилась на сроке 2−3Y. Сходная тенденция была по госбумагам Франции. Победа правых на парламентских выборах в Испании не привела к заметному изменению кривой. Британские гилты сдвинулись вниз в основном в коротком и среднем сегментах на 34 б. п., а в длинном поднялась на 15 б. п. (03.07.2023 ожидается, что Банк Англии повысит ставку на 0,25 п. п. до 5,25%).
Япония. Банк Японии 28 июля сохранил параметры ДКП (ставка по краткосрочным кредитам банкам: -0,1%, ориентир по доходности JGB 10% ок. 0% +/-0,5%). При этом регулятор заявил, что теперь границы коридора не будут считаться жесткими ограничениями. Решение можно рассматривать, как сигнал к постепенной нормализации ДКП. В результате кривая японских госбондов резко сдвинулась вверх на 20 б. п. наиболее выражено в среднем и дальнем сегментах. Доходность JGB 10Y выросла до 0,62%, таким образом преодолев верхний таргет. Отметим, что слухи накануне заседания об отказе от контроля за кривой привели к повышению волатильности на развитых рынках FI.
2
Источник: Investing.com
Тенденции на развивающихся рынках
Китай. Народный банк Китая (НБК) 19 июля ожидаемо сохранил базовую ставку по кредитам на 1 год (LPR) на уровне 3,55%, а по 5-летним кредитам на уровне 4,2%. Отметим, что еще 15 июня была снижена годовая ставка по предоставлению кредитов банкам (MLF) с 2,75% до 2,65%, которая напрямую влияет на LPR. Регулятор постепенно смягчает ДКП на фоне снижения инфляции (CPI в июне: 0,0%, YoY) и медленного восстановления экономической активности. Также отметим, что в июле новым главой ЦБ стал Пань Гуншэн, который, как ожидается, сохранит прежнюю политику.
Кривая китайских госбондов в CNY в июле практически не изменилась, динамика 10Y с мая не показывает существенных движений по доходности.
Объем выпущенных облигаций к КНР в июне составил 6,34 трлн юаней ($893 млрд). Из них на госбумаги и бумаги регионов пришлось 26%. Общий объем облигаций в обращении достиг 150,3 трлн юаней ($20,7 трлн).
Кривая Индии в рупиях за период умеренно сдвинулась вверх примерно на 10 б. п. практически по всей длине.
Бразилия. Бразильские среднесрочные и долгосрочные бумаги в реалах выросли по доходности на 20−30 б. п. Отметим, что базовая ставка ЦБ Бразилии (Selic) с августа 2022 г. остается на уровне 13,75%. При этом инфляция устойчиво снижается (в июле: 3,2%, YoY), а экономическая активность ослабевает. Такая политика регулятора идет в разрез с планами президента Лулы да Силвы по смягчению ДКП. Остающейся высокой регулируемая ставка способствует сохранению повышенной доходности госбондов.
Турция. ЦБ страны 20 июля вновь повысил базовую ставку (1 нед. РЕПО) на 2,5 п. п. до 17,5%, при ожиданиях увеличения до 20%, на фоне замедляющейся, но остающейся высокой инфляции (в июне: 38,2%, YoY). Регулятор заявил о дальнейшем ужесточении ДКП, которую стала проводить его новый глава − Хафизе Гайе Экран, назначенная на свой пост в июне.
Кривая госбондов Турции в лирах сдвинулась вверх за июнь на 200−300 б. п. в особенности в длинном сегменте.
3
Источник: Investing.com
ОФЗ и ДКП Банка России
Кривая ОФЗ за период сдвинулась вверх в среднем на 40 б. п., наиболее выражено в коротком сегменте, на ожиданиях повышения ключевой ставки ЦБ РФ.
Определяющим событием в июле на российском долговом рынке стало повышение ключевой ставки ЦБ РФ 21 июля на 1 п. п. до 8,50% на фоне возросших проинфляционных рисков. Большинство участников рынка прогнозировало изменение на +0,5 п. п., однако реакция рынка на большее повышение оказалась слабой. Регулятор сохранил жесткий комментарий по дальнейшей ДКП и теперь прогнозирует ключевую ставку в среднем на текущей год в диапазоне 7,9−8,3%, на следующий 8,5−9,5%, 6,5−8,5% на 2025 г. и 5,5−6,5% на 2026 г. Инфляция в декабре может достичь 5,0−6,5%, после чего снизится до 4% к концу 2024 г., ожидает Банк России.
Продолжает постепенно снижаться доля нерезидентов в ОФЗ, которая на 01.07.2023 составила 8,8% (или 1,69 трлн руб.).
Минфин РФ на аукционах в июне разместил ОФЗ на 364 млрд руб. Из них на ОФЗ-ПК пришлось 75,2%, ОФЗ-ПД 21,9% и ОФЗ-ИН 2,9%. Таким образом выполнение плана в 3 кв. составляло 36,4%. Всего с начала года размещено госбумаг на 1,938 трлн руб. В условиях роста инфляционного давления у банков сохраняется повышенный спрос на госбумаги с плавающим купоном. В среднем спрос превышал предложение в 2 раза.
Ключевые факторы для ОФЗ:
4
Источник: Московская биржа, ЦБ РФ, собственные расчеты
Корпоративные рублевые облигации
Корпоративные рублевые облигации 1 эшелона за период в целом двигались в общей канве с ОФЗ, при этом снижение доходностей «корпоратов» было менее выраженным. В результате спред к госбумагам на сроке ок. 2 лет сузился на 26 б. п. до 65 б. п.
Во 2-м эшелоне была сходная, еще более выраженная динамика. Их спред к ОФЗ 2 г. сузился на 45 б. п. до 253 б. п.
Спред высокодоходных облигации (ВДО) к 2-летним ОФЗ сократился на 116 б. п. до 388 б. п. При этом в отличие от госбумаг, 1 и 2 эшелонов, у ВДО доходности в целом снизились на 50 б. п. Такая тенденция объясняется сегментацией российского рублевого рынка публичного долга, где в ВДО и частично во 2 эшелон инвестируют, прежде всего, частные лица, ищущие наибольшие доходности, и толерантные к риску.
В августе, скорее всего, бумаги 1 эшелона продолжат умеренно снижаться по доходности вслед за ОФЗ.
2 эшелон еще имеет потенциал к сужению спредов к госбумагам, но при этом здесь не стоит ждать заметного продолжения сужения спреда, который уже близок к минимумам конца 2021 г.
ВДО также еще может незначительно сузить спреды к ОФЗ.
Отметим, что в условиях текущего общего тренда на рост ставок, вкладываться в сравнительно длинные корпоративные выпуски с дюрацией более 2,5 лет и с рейтингами от BBB и ниже − достаточно рискованная стратегия.
На первичном рынке сохранялась высокая активность эмитентов, размещавших новые выпуски в преддверии ожиданий повышения ключевой ставки ЦБ РФ. Размещения, как правило. проходили по нижним границам макретируемых диапазонов ставок купонов при высоком спросе. Так, у розничных инвесторов повышенный интерес вызывали бумаги 2 эшелона и ВДО. Причем после повышения ключевой ставки высокий спрос сохранился. Среди рыночных размещений отметим: ВУШ-001Р-02, БСК-001Р-03, Медси-001P-03, РЖД-001P-26R, Автобан-Финанс-БО-ПО4, Газпром капитал-002Б-01 (для квал. инвесторов) и ТГК-14-001Р-02.
5
Источник: Московская биржа, ЦБ РФ, собственные расчеты
Динамика доходностей и спредов к ОФЗ 2 г.
Динамика корпоративных рублевых облигаций
6
Источник: Московская биржа, ЦБ РФ, собственные расчеты
Рыночные размещения рублевых корпоративных облигаций
7
* На момент размещения
Источник: Rusbonds.ru, собственные расчеты
Новое в законодательстве и регулировании долгового рынка
31 июля был подписан ФЗ №389 о внесений поправок в НК, предполагающий следующие новации с 01.01.2024:
8