Carta anual a los inversores

Renta 4 Multigestión / Ítaca Global Macro

Estimado inversor.

El compartimento de fondo de inversión Renta 4 Multigestión / Ítaca Global Macro cumplió su segundo año de vida el pasado día 10 de abril. A fecha de la publicación de esta carta el valor liquidativo es de 8,28 € lo que supone una pérdida del 16,20% desde el inicio efectivo de las operaciones el día 10 de abril de 2015, partiendo de un valor liquidativo de 9,88 €.

El porqué estamos en pérdidas desde el mismo comienzo es imposible explicarlo mejor que en la carta anual del pasado año. El factor principal ha sido que iniciamos las operaciones justo el día en el que comenzó un mercado bajista no asociado a una recesión económica -algo poco común- en Europa o EEUU. Es decir, el modelo base sobre el que trabajamos era el peor posible para ese entorno de mercado.

Añadido al hecho de que era imposible ganar dinero en ese entorno dada la estrategia, varios factores -todos responsabilidad mía- hicieron que las pérdidas fueran aún más profundas que las que marcaba la propia estrategia. En resumen, ni el circuito era el mejor para nosotros, ni el caballo tuvo una gran carrera y ni mucho menos el jinete estuvo a la altura.

Durante todo el tiempo en el que se prolongó este mercado bajista en el que siempre estuvimos a contrapié, jamás estuve preocupado con la estrategia, porque la estrategia es sólida en el largo plazo y, como inversor, es ineludible pasar por fases en las que la estrategia se muestra débil o la peor para un determinado mercado. Mi única preocupación real ha sido que los partícipes no entendieran qué estaba ocurriendo y que analizaran el valor liquidativo del fondo como algo absoluto, si atender a las circunstancias y al mal momento en el que comenzamos las operaciones.

Desde luego, el comenzar desde el día uno en el peor escenario imaginable para el fondo, ha sido un gran lastre para el crecimiento en patrimonio, pero, por otro lado, solo puedo estar agradecido a los partícipes que comenzaron esta aventura conmigo, el que hayan mantenido su posición con fortaleza, sabiendo que no ha sido nada fácil.

Esa fortaleza -una de las cuatro virtudes cardinales- ha tenido un gran impacto en mí, motivándome de una forma que no creo que se puedan imaginar, a aguantar el chaparrón y siempre buscar la forma de mejorar.

El último año ha sido fascinante. A nivel político ya todos conocemos las noticias, pero a nivel inversor macro ha sido un año que difícilmente se me olvidará. Dejando a un lado la estrategia que siempre ha marcado el ser alcistas de forma general durante este periodo, puedo distinguir dos momentos bien diferenciados: el primero el que va desde febrero a noviembre de 2016 y, el segundo, el que se inició con la elección de Trump como presidente, hasta el día de hoy.

En el primer periodo creo que he tenido uno de mis mejores momentos observando la realidad: durante la primavera acertadamente observé signos que serían los pilares del nuevo ciclo alcista en las bolsas a nivel mundial, en junio descarté la idea de que era tan seguro como señalaba el consenso el que el Reino Unido votaría por seguir en la Unión Europea y en noviembre anticipé acertadamente que se estaba estimando incorrectamente las probabilidades de Donald Trump como futuro inquilino de la Casa Blanca.

Con aciertos de tal calibre uno esperaría que hubiera hecho toneladas de dinero con mis posiciones en los mercados. No fue así.

Si bien el ciclo global se reaceleró a partir de febrero de 2016 y la bolsa de EEUU o la global hicieron mínimos ese mes, mi cartera estaba enfocada en Europa, justo el mercado más débil que seguiría en lateral hasta el último trimestre del año.

El día del referéndum sobre el Brexit no perdí dinero cuando las bolsas europeas caían el 10%. Eso está bien, pero lo negativo es que la tarde anterior estaba posicionado a la baja mediante futuros del DAX y los traders de ese mercado me sacaron de mi posición con su optimismo de última hora. Así que, a pesar de estar en lo cierto, no convertí mi idea en dinero.

Y el día en el que Trump ganó las elecciones, estaba bajista en el mercado, mediante futuros del S&P 500. En las primeras horas tras las elecciones ganaba un 5% gracias a la caída de los mercados ante el pánico a una presidencia Trump. A pesar de ello, en cuestión de horas el mercado se giró y comenzó un poderoso rally que sigue hasta el día de hoy, ya casi 6 meses después.

Es decir, acerté a lo grande con los principales temas del año pero no gané dinero.

Y, sin embargo, más allá de estos eventos puntuales, fue el seguir mi estrategia -el modelo- el que realmente está trayendo una recuperación que espero que por fin nos lleve más allá del valor liquidativo de partida.

Es el modelo el que, a pesar de no estar funcionando la inversión en Europa cuando el resto del mundo subía durante el pasado año, el que me decía: continúa alcista.

Fue el modelo el que a pesar del golpe bursátil provocado por el Brexit me decía: busca oportunidades al alza, no te dejes impresionar por las caídas.

Y fue el modelo el que, tras ver cómo el mercado caída un 5% con la victoria de Trump para recuperar ese retroceso en pocas horas, me decía: compra de nuevo aunque ayer estuvieras vendido.

Todo esto demuestra que, si bien siempre es mejor estar acertado sobre eventos concretos porque a largo plazo te ofrece un resultado superior, lo realmente importante es tener un buen modelo y estrategia y aplicarlo haga frío o haga calor. A veces la estrategia pasa por una fase negativa, como todas las estrategias, pero si esta es sólida te permitirá sobrevivir incluso cuando te equivocas acertando (sic).

El segundo periodo en el que divido el último año, es el que va desde las elecciones presidenciales de EEUU en noviembre hasta el día de hoy.  En estos 6 meses las bolsas globales, y especialmente las europeas, han vivido una fase de fuertes apreciaciones.

En estos meses, nuestra estrategia y planteamientos tácticos, nos han permitido disfrutar de una importante recuperación, pasando por una de nuestras mejores fases en la corta vida del fondo. Tanto que, anecdóticamente, Ítaca Global Macro ha sido el 2º fondo más rentable de un total de 2.278 fondos mixtos flexibles denominados en euros a nivel mundial en el primer trimestre de este 2017 -datos de Citywire- y, a fecha de la publicación de esta carta, es el 2º fondo más rentable en España en este 2017, sumando todas las categorías.

¿Por qué anecdótico? Pues porque el 1 de enero solo es una fecha aleatoria y porque 3, 4 o 6 meses es un periodo que nunca indica mucho sobre los mercados o un fondo en particular

Más relevante me parece el que Ítaca Global Macro haya sido uno de los fondos más rentables en la breve fase secundaria alcista que se produjo entre septiembre y diciembre de 2015 y ahora, durante estos últimos 6 meses. ¿Por qué? pues porque revela una parte de su naturaleza: cuando el mercado es alcista, es de los fondos que más se aprecia. Esto es justo lo que perseguimos, ser muy rentables dentro de la categoría de inversión más rentable a largo plazo: la renta variable.

Ese es el mandato de Ítaca Global Macro, ser rentables en el largo plazo y no equiparar el concepto de volatilidad al de riesgo, una de las mayores perversiones del mundo de las finanzas y que nosotros desechamos enérgicamente.

Una de las ideas erróneas más extendidas es que a lo mercados se les bate cuando estos declinan, preservando el capital en los mercados bajistas. Por definición eso ayuda. Pero la experiencia demuestra que aquellos fondos que declinan un 15% cuando hay un mercado bajista del 35%, al final también solo se aprecian, por ejemplo, un 40% cuando el mercado lo hace un 200%. No hay más que ver los innumerables hedge funds que declinaron menos que el mercado en 2008, en medio de la peor crisis bursátil en 80 años, pero que han ofrecido un retorno muy pobre con la poderosa recuperación de los mercados desde entonces. No es de extrañar que los índices superen a la mayoría en el largo plazo.

A contrario sensu de lo que señala la casi unánime mayoría, a los mercados hay que batirlos sobre todo al alza. Luego, si se consigue perder menos en algunos mercados bajistas, entonces estupendo, pero esto jamás debe hacerse a costa de perder  los grandes mercados alcistas que de vez en cuando se producen en el mercado de acciones. Baja volatilidad no es signo de menor riesgo como sugiere la industria y el saber común de los inversores, sino más bien es signo de riesgos ocultos y, especialmente, pobreza de largo plazo.

En estos dos años de vida del fondo, la estrategia general a aplicar no ha variado. Seguimos los ciclos económicos de Europa y Estados Unidos y, si ambos son expansivos, la enorme mayoría de nuestras posiciones serán alcistas y la tendencia será mantener posiciones alcistas en ese entorno tanto tiempo como sea posible. Donde sí ha producido un refinamiento o mejora, claro, en mi opinión, es en la parte táctica y la ejecutiva.

Desde el punto de vista táctico, siendo el estilo y los principios los mismos, he incorporado más análisis intermercado para intentar entender mejor algunas situaciones de corto plazo. De ahí que en los últimos tiempos hable con frecuencia del influyente mercado de divisas -forex- así como de otros mercados de renta fija. Lo curioso no es que sea algo nuevo para mí, sino algo que he rescatado de otra época.

Mi estrategia general funcionó bien tantos años, a veces de forma espectacular como cuando fuimos alcistas en Europa desde abril de 2012 cuando el pesimismo era extremo, que en buena medida me había convertido en un ‘erizo’ o una persona con una gran idea de cómo funcionan las cosas o el mundo y poco abierto a información que la pudiera contradecir.

El análisis intermercado me permite dudar más, observar las diferentes situaciones desde ángulos diversos. Esto de “dudar más”, que puede parecer negativo, en realidad es lo que conviene como inversor.

Siguiendo el dicho, hay que tener ideas muy fuertes en el mercado, pero sostenidas débilmente. Lo adecuado es tener una idea sólida, una proyección de lo que puede ocurrir, de los grande cambios y tendencias que están por venir, pero tiene que haber un método analítico para poner en duda, de forma rápida, cuando esa idea, modelo o estrategia no está funcionando aquí y ahora. Incorporar el análisis intermercado, me permite ser menos ‘erizo’ y más ‘zorro’. Hay una cita de Voltaire que lo explica mejor en menos palabras:

“La duda es un estado incómodo, pero la certeza es un estado ridículo”

Eso es lo único que deseo para el nuevo año que ya ha empezado en nuestro fondo: ser más zorro. Por lo demás, seguiré trabajando infatigablemente en pos del objetivo de largo plazo: una rentabilidad superior.

Arrecife de Lanzarote, 30 de abril de 2017

Hugo Ferrer

Ferrer Capital Management